Rynek finansowy

Rynek finansowy jest miejscem, gdzie są zawierane transakcje kupna i sprzedaży różnych form kapitału pieniężnego, na różne okresy czasowe w oparciu o instrumenty finansowe. Pełni rolę pośrednika pomiędzy oszczędzającymi a inwestorami, umożliwiając tym samym mobilizację środków pomiędzy nim zwiększając efektywność wykorzystania zasobów w gospodarce.

Istota rynku finansowego

Uczestnikami rynku finansowego są podmioty potrzebujące finansowana oraz inwestorzy, czyli podmioty posiadające nadwyżki finansowe, które lokują w wybrane instrumenty finansowe dla osiągnięcia określonych korzyści.

Rynek finansowy dysponuje wieloma instrumentami finansowymi, co pozwala podmiotom potrzebującym środków na zbudowanie optymalnej struktury finansowania a inwestorom lokować wolne środki przy akceptowanym ze swego punktu widzenia poziomie ryzyka i oczekiwanej stopie zwrotu.

Rynek finansowy pełni następujące funkcje

• Mobilizacja kapitału – oznacza transformację oszczędności na inwestycje. Osoby gotowe zrezygnować z bieżącej konsumpcji na rzecz inwestycji mają liczą na osiągnięcie w przyszłości zysku stanowiącego nagrodę za wyrzeczenia i podjęcie ryzyka.
• Alokacja kapitału – oznacza przepływ środków finansowych z miejsc, gdzie jest ich nadwyżka tam, gdzie są one potrzebne. Zyski z tego osiągają podmioty, które potrafią efektywnie wykorzystać otrzymany kapitał.
• Obrót pieniężny – instytucje rynku finansowego posługujące się instrumentami finansowymi umożliwiają szybki, bezpieczny, sprawny i tani przepływ kapitału pomiędzy podmiotami.
•  Wycena kapitału i ryzyka – rynek finansowy, oferujący wiele możliwości inwestycyjnych, umożliwia obiektywną ocenę efektów inwestycji i oszacowania związanego z nią ryzyka.
• Barometr koniunktury – odzwierciedleniem kondycji gospodarki i finansów publicznych jest sytuacja na rynku finansowym. Może ona też dawać sygnały wyprzedzające o zmianach koniunktury.
  Instrumenty finansowe
  Instrument finansowy jest umową, która reguluje wzajemne relacje finansowe pomiędzy stronami, w jakich one pozostają od chwili zawarcia tej umowy.

Do instrumentów finansowych zalicza się:

• papiery wartościowe
• jednostki uczestnictwa w funduszach inwestycyjnych otwartych
• instrumenty rynku pieniężnego
• instrumenty pochodne

Rynek finansowy w Polsce składa się z następujących segmentów:

• rynek pieniężny i jego instrumenty
• rynek kapitałowy
• rynek walutowy
• rynek terminowy
• rynek depozytowo-kredytowy

Rynek pieniężny

Na rynku pieniężnym są przeprowadzane transakcje na instrumentach finansowych o okresie zapadalności nie dłuższym niż jeden rok. Instrumentami rynku pieniężnego są: bony skarbowe, bony pieniężne, krótkoterminowe papiery dłużne, certyfikaty depozytowe, lokaty międzybankowe, swapy walutowe, pożyczki i depozyty na rynku międzybankowym, operacje otwartego rynku.

Rynek kapitałowy

Rynek kapitałowy jest segmentem rynku finansowego, na którym są zawierane transakcje instrumentami o okresie zapadalności dłuższym niż jeden rok. Należą do nich udziałowe papiery wartościowe (np. akcje) oraz dłużne papiery wartościowe (np. obligacje).
Dzięki dużemu zasięgowi i rozbudowanej strukturze rynek kapitałowy daje możliwość zmobilizowania dużego kapitału. Inwestorzy mogą lokować oszczędności w wybrane papiery wartościowe zgodnie z własnymi preferencjami i możliwościami. Ze względu na różnorodność instrumentów rynku kapitałowego mogą w nim uczestniczyć osoby o różnej tolerancji na ryzyko i zasobach finansowych.

Rynek walutowy

Rynek walutowy (ang. forex), to miejsce, gdzie przedmiotem transakcji są waluty. Jest to rynek globalny funkcjonujący nieprzerwanie z wyjątkiem weekendu i ustalonych dni świątecznych. W wyniku działania sił podaży i popytu ustalane są kursy poszczególnych walut (jedna wobec drugiej, np. EUR/PLN).
Transakcje odbywają się zazwyczaj na rynku pozagiełdowym tworzonym przez banki na całym świecie. W wyniku działania sił podaży i popytu ustalane są kursy poszczególnych walut – jako relacje jednej wobec drugiej.
W strukturze forex działa rynek kasowy, gdzie dostawa walut jest dokonywana natychmiast i na rynek terminowy gdzie operuje się na walutowych instrumentach pochodnych. Na nim zazwyczaj nie dochodzi do fizycznej dostawy walut a zyski i straty są rozliczane finansowo.

Rynek terminowy

Na rynku terminowym odbywa się obrót instrumentami pochodnymi, tj. takimi, których ceny zależą bezpośrednio od notowań aktywów bazowych: waluty, akcje, indeksy giełdowe, obligacje czy stopy procentowe. Do instrumentów pochodnych należą kontrakty terminowe futures i forward, opcje, swapy, transakcje terminowe FRA (ang. Forward Rate Agreement) oraz outright-forward. Ze względu na wysoką dźwignię finansową transakcje na rynku terminowym mogą przynieść wysokie stopy zwrotu ale również duże straty, co oznacza, że są obarczone wysokim ryzykiem i nie powinni uczestniczyć w nich inwestorzy mający awersję do ryzyka. Instrumenty pochodne, notowane na Giełdzie Papierów Wartościowych w Warszawie to: kontrakty terminowe i opcje na indeksy, akcje, obligacje, waluty i stopy procentowe.

Rynek depozytowo-kredytowy

Rynek depozytowo-kredytowy jest to miejsce funkcjonowania instytucji finansowych, do których podstawowych zadań należy przyjmowanie depozytów oraz udzielanie kredytów i pożyczek. Podmiotami tego rynku są banki, spółdzielcze kasy oszczędnościowo-kredytowe a także inne instytucje świadczące usługi w tym zakresie.

Podsumowanie

Bez względu na stopień zamożności i skłonność do akceptacji ryzyka każdy może znaleźć na rynku finansowym swoje miejsce. Odgrywa on istotną rolę w gospodarce i społeczeństwie. Każdy z pięciu segmentów, posiada swoją specyfikę, co pozwala zaspokajać różne potrzeby finansowe podmiotów gospodarczych i społeczeństwa.

Rynek finansowy, emocje, prognozy….

Tomasz Zaleśkiewicz jest psychologiem – profesorem w Szkole Wyższej Psychologii Społecznej, gdzie kieruje Zakładem Psychologii Ekonomicznej. Zajmuje się badaniami dotyczącymi podejmowania decyzji, psychologii oceny ryzyka, psychologii inwestowania i zachowań ekonomicznych. Jest autorem kilku książek na powyższe tematy, między innymi książki “Psychologia inwestowania. Wprowadzenie do behawioralnych finansów” wydanej przez Gdańskie Wydawnictwo Ekonomiczne. Współpracuje z wieloma badaczami z zagranicy; jest członkiem zarządu organizacji naukowej International Association for Research in Economic Psychology. Poza praca naukową prowadzi wykłady dla inwestorów i kadry menedżerskiej.

Jesteśmy w specyficznym momencie rynku. Po blisko czterech latach wzrostów, na rynek przyszło mnóstwo nowych inwestorów. Takiej fali zainteresowania rynkiem już bardzo dawno nie obserwowałem, nawet w czasie hossy internetowej. Co ciekawe wielu z nich bardzo długo dojrzewało do decyzji, by zacząć inwestować samodzielnie lub poprzez fundusze. Dopóki ceny akcji rosły po 20-40 procent rocznie wielu z nich powtarzało, że to zbyt duże ryzyko, że giełda nie jest dla nich. Gdy zaczęły się naprawdę emocjonalne wzrosty po ponad 50 procent, wielu z nich przekonało się do rynku.Co więcej z rozmów prowadzonych z takimi początkującymi inwestorami wynika, że oczekują oni takich stóp zwrotu, jakich w długim okresie nawet najbardziej znani i najskuteczniejsi inwestorzy na świecie nie są w stanie osiągnąć. Na jednym ze spotkań, jakie ostatnio miałem ze studentami spora część sali była przekonana, że możliwe jest nawet zarabianie po 1000 procent rocznie (na rynku terminowym). Jak myślisz co powoduje, że ludzie spoglądając na giełdę tracą logikę, którą kierują się w życiu? Przecież, gdyby zapytać ich o to, czy jest jakaś branża na świecie, która daje zyski 1000 procent rocznie, zdecydowana większość odpowiedziałaby przecząco.

Przede wszystkim, nie jestem wcale przekonany, czy w tak zwanym życiu codziennym ludzie kierują się logiką. Byłbym raczej za tym, że bardzo wiele decyzji podejmujemy wbrew zdroworozsądkowym zasadom. Czasami kupujemy rzeczy, które wcale nam nie są potrzebne, bo spodobało się nam opakowanie, albo podpisujemy skrajnie niekorzystną umowę kredytową, aby natychmiast dostać do ręki pieniądze. Myślę, że w grę wchodzą tu dwa psychologiczne czynniki: motywacja i emocje. Im bardziej czegoś chcemy, tym bardziej jesteśmy gotowi działać nieracjonalnie, aby to zdobyć. Podążamy za przyjemnością, z którą kojarzy się nam bycie kimś bogatym. Gdy człowiek zaczyna dostrzegać, że w jego zasięgu jest jakiś sposób na to, aby szybko się dorobić, chce go jak najszybciej wykorzystać, nawet jeśli nie bardzo wie, na czym ten sposób polega. Tak właśnie może być ze wzrostem popularności giełdy w ostatnim okresie. Zauważ zresztą, że podobna falę popularności giełdy obserwowaliśmy na początku lat dziewięćdziesiątych.

Oczywiście tak, przy każdych silnych wzrostach pojawia się taka popularność giełdy. Każdorazowo zadziwia mnie ta wiara w łatwość zarabiania po kilkaset procent. Zwykle, gdy ktoś mówi, że jego zdaniem są możliwe takie stopy zwrotu, zadaję pytanie – ilu znają takich? Odpowiedź, jak można się domyślać jest prosta. Tu należy zastanowić się nad tym, dlaczego inwestorzy – zwłaszcza ci początkujący – są tak przekonani o własnej wyjątkowości?
Och, myślę, że każdy człowiek czuje się na swój sposób wyjątkowy. Co więcej, to poczucie wyjątkowości może się nasilać jeszcze bardziej wtedy, gdy ma się mało wiedzy i doświadczenia na jakiś temat. Popatrz na ludzi, którzy startują w programach typu “Idol”. Oni są mocno przekonani, że mogą zrobić karierę w show-biznesie. Brak doświadczenia powoduje, że mamy mało pokory, nie było okazji, aby doświadczyć smaku porażki i nauczyć się czegoś na błędach. Każdy inwestor, który jest na rynku kilka lat, nie jeden raz borykał się ze stratami. Początkujący ma to dopiero przed sobą. A jeśli dodać do tego typowy dla ludzi nadmierny optymizm, mamy mieszankę wybuchową.

Mieszanka wybuchowa – to dobre określenie. Zwłaszcza, że wybuch następuje dopiero później. Gdy okazuje się, że zarobek nie jest taki łatwy. Obserwuję aktywność na wielu forach internetowych, czytam kilka blogów, obserwuję powstające strony dotyczące inwestowania i widzę, ciekawą zbieżność. Koniec hossy – czyli szaleńcze wzrosty w reakcji na dowolną informację, to wysyp aktywności nowych inwestorów. Rozpoczynają się spadki i oni w nie nie wierzą. Co więcej strasznie nerwowo i agresywnie reagują na komentatorów i opinie, że to dopiero początek spadków. Coraz bardziej się wyciszają. Niektórzy gdy stracą kilkadziesiąt procent. Można powiedzieć “miało być tak pięknie, a wyszło jak zwykle”. Czyli od nadmiernego optymizmu, o którym mówisz, do skrajnego pesymizmu. Takie zachowania (w tak krótkim czasie) nie są chyba domeną logicznego i racjonalnego człowieka
Z całą pewnością nie jest to zachowanie racjonalne. W terminach psychologicznych można by tu mówić o nadreaktywności. Z jednej strony, gdy trwa hossa inwestorzy zbyt silnie reagują na pozytywne informacje. To znaczy, odbierają je jako lepsze w porównaniu z tym, jakie one naprawdę są. To skłania do kupowania. W czasie bessy nadreaktywność dotyczy informacji negatywnych i nakręca się spirala sprzedaży. Chyba właśnie teraz znaleźliśmy się w momencie, gdy gracze zaczynają się pozbywać akcji, które z takim entuzjazmem jeszcze niedawno kupowali, wierząc, że wzrosty będą trwały wiecznie.

Powszechnie przyjęło się uważać, że to drobni inwestorzy indywidualni reagują właśnie w taki sposób. Tymczasem emocje dotyczą wszystkich w równym stopniu. Wiem, że nie lubisz, gdy mówi się, że “inwestor powinien się pozbyć emocji”, jednak świadomość tego na jak wielki wpływ czynników płynących z nas samych jesteśmy narażeni, pomaga w działaniu na rynku

To jasne. Ale świadomość własnych emocji nie jest tym samym, co “wyłączenie emocji”. Świadomość emocji oznacza tyle, że rozpoznaję jaką emocję w danej chwili odczuwam i staram się monitorować jej przebieg. W czasie hossy nasze zachowanie jest sterowane przede wszystkim przez emocje pozytywne, a w trakcie bessy na zachowanie działają emocje negatywne. Z tego trzeba sobie zdawać sprawę nawet wtedy, gdy się jest doświadczonym inwestorem. Zgadzam się z tobą, że doświadczenie nie eliminuje emocji. Problem nie tkwi w tym, aby starać się wyłączyć emocje, ale w tym, jak uniezależnić od nich swoje decyzje finansowe.

Mimo wszystko, emocje są potrzebne w działaniu, w tym i w podejmowaniu decyzji inwestycyjnych. Psychologowie, znają przypadki urazów mózgu, które doprowadziły do “wyłączenia” emocji i z tego co wiem, osoby które tego doświadczyły były niezdolne do jakiegokolwiek działania.
Właśnie dlatego mówienie o “wyłączeniu emocji” nie ma większego sensu, zwłaszcza gdy się weźmie pod uwagę najnowsze odkrycia z obszaru badań nad mózgiem, o których wspominasz. W tych badaniach odkryto, że pacjenci, u których nastąpiło uszkodzenie mózgu, powodujące rzeczywiste zablokowanie odczuwania emocji, podejmowali skrajnie niekorzystne decyzje finansowe. A mówiąc dokładniej, nie odczuwali lęku przed stratą, gdy zaczynali działać zbyt spekulacyjnie. Zatem emocje nie są takie złe i ich “wyłączenie” raczej by nam się nie opłaciło. Problem w tym, jak rozpoznać moment, w którym emocje przestają nam pomagać, a zaczynają destrukcyjnie wpływać na stan naszego portfela.

John Piper w swojej książce “The Way to Trade” pisze, że w karierze tradera są trzy fazy: 1. Motywowana chciwością, 2. Strachem, 3. Zorientowana na ryzyko.
W pierwszej widzimy tylko nasz ogromny potencjał i to, że będziemy zarabiać po 100 procent. W drugiej boimy się cokolwiek zrobić, bo ponieśliśmy dotkliwe straty. W trzeciej dopiero zaczynamy myśleć o rynku w kategorii szans i ryzyka. Wielu graczy nie wychodzi z dwóch pierwszych. Chyba niewiele jest tak frustrujących zajęć jak trading. Nie sądzisz, że dopiero znajomość własnych słabości (czyli emocji) dopiero pozwala na odniesienie sukcesu? I od razu druga kwestia – jak “współpracować” z własnymi emocjami?

Inwestorzy nie są w stanie przebrnąć przez dwie pierwsze fazy, bo działają na nich silne emocje, z którymi nie potrafią sobie poradzić. Jak “współpracować” z emocjami? Oto prosty przykład. Wracasz w nocy do domu i chcesz dotrzeć na miejsce jak najszybciej. Wybierasz zatem drogę przez park i zostajesz napadnięty (to przykre, ale się zdarza). Z tym napadem już chyba zawsze będą ci się kojarzyć bardzo złe emocje. Gdybyś kiedyś w przyszłości znowu chciał przejść w nocy przez park, negatywne emocje uruchomią się na pewno, aby cię “ostrzec” przed ponownym narażaniem się na negatywne konsekwencje własnej wygody. Możesz zignorować te emocje, ale wtedy podejmujesz spore ryzyko. A więc emocje mogą być rodzajem sygnału ostrzegawczego przed wchodzeniem w zbyt ryzykowne przedsięwzięcia. A teraz popatrzmy na rynek. Jeśli działasz według jakiegoś planu, nie powinieneś dać się skusić tak zwanym wyjątkowym okazjom. Inwestorom zdarza się odchodzić od planu i kupować “wyjątkowe okazje”, ale skutkiem jest wtedy często spora strata. Gdy spróbujesz powtórzyć taki manewr w przyszłości, emocje będą cię “bombardować” za pomocą sygnałów fizjologicznych. To sygnał, aby nie powtarzać nieracjonalnego ryzykanctwa. Z owych sygnałów mogą jednak skorzystać tylko ci, którzy zwracają na nie uwagę.

No dobrze, zwolennicy tak zwanych “systemów mechanicznych” powtarzają zgodnie, że dzięki automatycznemu podejmowaniu decyzji są w stanie “odciąć” się właśnie od tych emocjonalnych aspektów inwestowania. Naturalnie oni też mają problemy – wiele systemów z czasem się wyczerpuje i wówczas miotają nami sprzeczne uczucia – zrezygnować z systemu, bo wydaje nam się że już nigdy nie będzie dobrze działał, czy też nie rezygnować, bo to tylko przejściowy okres. Krótko mówiąc, nie mamy wyjścia – czeka nas podejmowanie decyzji. Ale myślę, że tu jest problem. Wielu ludzi boi się podjęcia decyzji, żeby nie okazała się błędna. Przy czym za błąd uznają transakcję ze stratą. Nie chcą zrozumieć, że straty są częścią każdego biznesu, w tym również tradingu. W rezultacie spalają się coraz bardziej. Jak wyrwać ich z tego błędnego koła?

Automatyzm systemu transakcyjnego to jednak nie to samo, co automatyzm naszych emocji. Ten drugi rozwija się w znacznym stopniu poprzez nabywanie przez nas doświadczenia na rynku. Tymczasem system mechaniczny jest zbudowany przez kogoś innego, a więc z naszym osobistym doświadczeniem na rynku nie ma nic wspólnego. Ale, rzeczywiście posługiwanie się takim systemem w pewnym sensie uniezależnia nas od wpływu emocji, ponieważ decyzje są wyznaczane przez program komputerowy.
A teraz wróćmy do ponoszenia strat i do trudnego pytania o wyrwanie inwestora z błędnego koła lęku i bierności. Sądzę, że jedną z metod uniezależnienia się od emocji związanych z doświadczaniem strat jest wcześniejsze przygotowanie się do momentu wejścia na prawdziwy rynek. Takie przygotowanie może obejmować serię ćwiczeń na symulowanym rynku, gdzie podejmujemy różne decyzje, a ich wyniki są uzależnione od danych historycznych. Już wtedy będziemy mogli zaobserwować, że nie zawsze się wygrywa, gdyż często trzeba przełykać pigułkę straty. Oczywiście, ktoś mógłby powiedzieć, że symulacja, to nie to samo, co rzeczywistość. Zwróćmy jednak uwagę, że na przykład piloci samolotów (nawet ci doświadczeni) spędzają wiele godzin w symulatorach lotu. Takie ćwiczenia, to rodzaj wyrabiania w sobie automatyzmu, który ma zadziałać, gdy decyzję trzeba będzie podejmować w stanie silnego pobudzenia emocjonalnego.

Ech, gdyby to było takie proste…. Znam graczy, którzy działają na “papierze” przed wejściem na rynek. Sam zresztą do nich należę. Wszystko jest wyśmienicie, kontrolujemy straty, pozwalamy zyskom rosnąć itp., by nagle przy prawdziwych stratach, doświadczyć wszystkich fizjologicznych objawów stresu. A w konsekwencji łamać wcześniej ustalone zasady.

To prawda, ale od czegoś trzeba przecież zacząć. Po okresie testów “na papierze” kolejnym krokiem jest wejście na prawdziwy rynek. Tam rzeczywiście zaczynają się prawdziwe emocje i prawdziwe straty. Myślę, że trzeba wtedy przestrzegać przynajmniej dwóch ogólnych zasad. Po pierwsze, nie należy na początku “uruchamiać” zbyt dużych pieniędzy. Stratę o małej wartości z pewnością łatwiej przełkniemy, a to da nam szansę, aby się czegoś nauczyć. Duże straty uruchamiają chęć odegrania się i wtedy właściwie jesteśmy już przegrani (zresztą podobnie się dzieje w kasynie). Po drugie, budując swoje inwestycyjne doświadczenie powinniśmy działać na zwolnionych obrotach. To znaczy, że między transakcjami należy zostawić trochę czasu. Ten czas będzie nam potrzebny do tego, aby przeanalizować przyczyny strat lub zysków, które odnotowaliśmy na rynku. Żaden alpinista nie zaczyna od wspinania się w Himalajach. Emocje musimy sobie dawkować, wtedy łatwiej będzie nad nimi zapanować.

Zostawmy na razie emocję. Wyobraź sobie, że jesteś jubilerem i masz do wyceny jakiś kamień szlachetny. Znasz wszystkie warunki, które pozwalają Ci dokonać rzetelnej wyceny tego kamienia. Powiedzmy, że Twoja wycena wynosi 1000 zł. Niedługi czas potem, dowiadujesz się, że kilka osób zaczęło interesować się tego rodzaju kamieniami szlachetnymi, w rezultacie znacząco wzrosły ceny, tak że transakcji dokonywano nawet po 2000 zł. Masz świadomość tego, że to cena, której nie da się utrzymać, bo nie będzie więcej chętnych, a jednak zmieniasz swoją wycenę na 2500 zł. Czy uważasz to za rozsądne działanie?
Problem w tym, czy rzeczywiście mam świadomość, że tak wysokiej ceny nie da się utrzymać przez długi czas. Tak szybki wzrost ceny musi wywoływać euforię (i znowu te emocje!), która z pewnością nie pomaga nam myśleć racjonalnie. Co się w takiej sytuacji dzieje w naszym umyśle? Nawet wtedy, gdy rozsądek podpowiada, że cena jest wygórowana, chęć zarobienia może ów rozsądek całkiem przesłonić. Uruchamia się nierealistyczny optymizm, który podpowiada, aby cenę podnieść jeszcze wyżej. Mówimy wtedy o tak zwanym myśleniu życzeniowym. Jego istotą jest oczekiwanie, że wszystko będzie się działo po naszej myśli, a porażka jest raczej mało prawdopodobna. Czyżby jubiler z naszego przykładu był inwestorem, który obserwuje, jak rośnie cena jego akcji i wierzy, że kurs będzie jeszcze piął się w górę?

Gorzej. Analityk jednego z biur maklerskich wycenił cenę miedzi – czyli konkretnego metalu – na 3 800 $ za tonę. Ponieważ miedź wzrosła nieco powyżej tego poziomu, zmienił swoją wycenę na 6000 $. Ta wycena przełożyła się bezpośrednio na wycenę i rekomendację akcji KGHM. Analityk obserwując szaleńczy wzrost akcji (z 40 zł na 130 zł) dawał rekomendację redukuj, by w ostatnim momencie zmienić ją na “trzymaj”. Było to już w momencie, gdy kurs akcji obniżył się ze 130 na 100 zł. Dodatkowo przeprosił inwestorów za “błąd w rekomendacji”. Prawdę mówiąc, gdy czytałem tą historię – nie wierzyłem własnym oczom.

A ja bym chyba łatwo uwierzył. To jest po prostu część naszej ludzkiej natury i jej ujawnianie się podczas konkretnych działań, w tym wypadku – podczas wyceny finansowej – nie jest specjalnie zaskakujące. Dotykamy tu szerszego problemu różnicy między cenami “racjonalnymi”, które się opierają na danych fundamentalnych, i cenami rynkowymi, których wysokość zależy od nastroju na parkiecie. Profesor Robert Shiller – ekspert w dziedzinie finansów z USA – pokazał w jednej ze swoich książek, jak bardzo kursy rynkowe odchylają się od tych, które byśmy obserwowali, gdyby analitycy i inwestorzy kierowali się wyłącznie danymi fundamentalnymi. Ta różnica była szczególnie duża podczas tak zwanej hossy internetowej pod koniec lat dziewięćdziesiątych. Wyobraź sobie, że coś “na chłodno” wyliczyłeś, a zaraz potem obserwujesz, że inni wyceniają to samo całkiem inaczej niż ty – wyceniają to wyżej! Co wtedy zrobisz? Będziesz twardo trwać przy swoim, czy dostosujesz się do tego, jak postępują owi inni? Bardzo trudno być nonkonformistą, zwłaszcza na rynku finansowym, gdzie kierujemy się silną motywacją wygranej i wciąż działamy pod wpływem zmiennych nastrojów. To dotyczy nie tylko nowicjuszy, ale również ekspertów. Nie możemy o tym zapominać.

Ale właśnie, tego oczekuje od profesjonalisty, żeby oddzielał dość wyraźnie “wycenę” od “prognoz”. Nie byłoby nic zaskakującego, gdyby powiedział: według mojej wyceny KGHM warte jest X, ale ponieważ rynek znajduje się w specyficznej fazie – euforii, możemy spodziewać się wzrostów, znacznie ponad “cenę racjonalną”.

Generalnie prognozy to ogromne wyzwanie dla wielu analityków. Pamiętam taką sytuację, z czasów pracy w funduszu. Jedno z renomowanych biur maklerskich przygotowało wycenę spółki ABC. Z wszystkich stosowanych modeli wynikało, że jedna akcja powinna kosztować około 50 zł. Problem polegał na tym, że na giełdzie, notowana była po ok. 20 zł. Analitycy nas o tym poinformowali, ale zastrzegli, że będą podawać w raportach, że akcje są warte mniej, gdyż dysproporcja jest zbyt duża. Najpierw około 28 zł. Gdy cena wzrośnie, to znów podniosą. Można powiedzieć, że był to swego rodzaju strach “przed pomyłką”. Co więcej – wówczas na rynku trwała stabilizacja – jestem przekonany, że w czasie silnej hossy, nie mieli by skrupułów, by podać od razu tą najwyższą wartość.
Nie sądzisz, że takim postępowaniem sami pakują się w pułapkę?

Chcę jeszcze raz podkreślić: nasze oczekiwania, że specjalista będzie ekspertem, to jedno, a uleganie przez tego specjalistę błędom poznawczym, to coś całkiem innego. Zresztą, ta kwestia nie dotyczy wyłącznie ekspertów finansowych. W bardzo poważne pułapki psychologiczne wpadają też lekarze, prawnicy, politycy i specjaliści z innych dziedzin. A teraz wróćmy do twojego pytania. Nie wpadalibyśmy w pułapki, gdybyśmy potrafili działać niezależnie od naszych chęci, motywacji, oczekiwań i emocji. Ale tak nie jest. Do tego wszystkiego dochodzi jeszcze chęć bycia osobą kompetentną. A nawet więcej – chęć bycia spostrzeganym przez innych jako osoba kompetentna. Ta sprawa dotyczy analityków może nawet bardziej niż ekspertów z innych dziedzin, gdyż aktorzy rynków finansowych zdecydowanie oczekują od analityków kompetencji i bacznie obserwują ich rekomendacje. To powoduje, że analityk będzie się kierował nie tylko tym, co wychodzi z jego obliczeń, ale także tym, co się aktualnie dzieje na parkiecie, przy czym zachowanie zbiorowości inwestorów wcale nie musi być racjonalne. Ocena lub prognoza analityka jest zatem często mieszanką danych obiektywnych i danych subiektywnych wynikających z obserwacji rynku. Psychologowie wykryli w jednym z badań, że specjaliści zajmujący się wyceną nieruchomości zwracają uwagę nie tylko na czynniki racjonalne (np. stan nieruchomości, jej położenie, wielkość itd.), ale także na cenę, za którą tę nieruchomość chciałby sprzedać jej obecny właściciel. Nie trzeba chyba dodawać, że cena wyznaczona przez właściciele nie powinna w żaden sposób wpływać na wycenę dokonywaną przez eksperta. A jednak wpływa i to w całkiem dużym stopniu.

No tak, jeśli wszyscy dookoła pytają, czy kurs euro spadnie poniżej 3.5 złotego, głupio na miejscu takiego profesjonalnego analityka odpowiedzieć – “właściwie to niespecjalnie mnie to interesuje”. Większość powie: “faktycznie istnieje możliwość, że do końca roku kurs euro/złoty wyniesie 3.5 zł”. Zwykle zaraz potem można oczekiwać stwierdzenia “choć równie prawdopodobne jest utrzymanie się na obecnych poziomach”. Później taki analityk jest uznawany za gwiazdę, bo przecież trafił. Niewiele osób zdaje sobie sprawę z tego ogromnego marginesu interpretacji, jaki dają wypowiedzi tego typu. Jak powiedział Andre Kostolany “Najczęściej używanymi na giełdzie słowami są: być może, miejmy nadzieję, możliwe, można by, mimo to, chociaż, wprawdzie, wierzę, myślę, ale, prawdopodobnie, wydaje mi się”. Szkoda tylko, że często inwestorzy biorą to za pewnik.

Ja bym się w tym miejscu odwołał do jeszcze innego badania przeprowadzonego przez psychologów. Otóż, próbowano ustalić, co dla ludzi oznaczają takie właśnie ogólnikowe stwierdzenia, jak “możliwe”, “prawdopodobne” itp. Mówiąc dokładniej, poszukiwano liczbowych odpowiedników dla słów związanych z niepewnością. Okazało się, że różni ludzie przypisują temu samemu słowu wyrażającemu przekonanie, że coś się wydarzy, całkiem odmienne wartości liczbowe. Jeśli zatem analityk mówi, że wzrost kursu euro jest prawdopodobny, jedna osoba może temu stwierdzeniu przypisać prawdopodobieństwo równe 30%, podczas gdy ktoś inny zinterpretuje to samo jako 80%. Powiedzmy jeszcze inaczej. Analityk, mówiąc, że wzrost kursu jest prawdopodobny może mieć na myśli wartość poniżej 50%, a więc stara się zniechęcić inwestorów do kupowania. Jeśli jednak gracze rozpoznają jego wypowiedź jako sugestię, że ta wartość jest większa od 50%, wtedy będą skłonni kupować. Ta skłonność może być jeszcze wzmacniana przez dążenie do szybkiego zarobienia pieniędzy. Oto kolejna pułapka, która nie wynika z czyjejś głupoty, lecz raczej z naturalnych właściwości naszego umysłu.

Do tego jeszcze dochodzi możliwość manipulowania (świadomego lub nie) wypowiedziami analityków. Jestem w stanie sobie wyobrazić, że jeśli zadzwonię do dziesięciu analityków z pytaniem: “jaka będzie wartość indeksu na koniec roku”, to w chwili gdy o tym mówimy, po znacznych spadkach (czerwiec, 2006: indeks WIG20 na poziomie 2500, miesiąc wcześniej 3300), uzyskam odpowiedzi o kilkanaście do kilkudziesięciu procent niższe od bieżących wartości. Ale już zupełnie inny rozkład wypowiedzi będzie, jeśli zapytam czy na koniec roku indeks WIG20 będzie powyżej 3000 pkt. Prawdopodobnie kilku powie, że to jest niewykluczone. I tak możemy zbudować tekst o tytule “Analityk XYZ uważa, że indeks wzrośnie ponad 3000 pkt”.

Sugerując wartość 3000 pkt. wprowadzasz nową kotwicę, na której może zostać zaczepiona ocena analityka. Efekt kotwiczenia jest jednym z częstszych błędów popełnianych przez ludzi w dokonywaniu różnych ocen. Polega on na tym, że nasze oceny uzależniają się od różnych wartości, czasem takich, które przychodzą nam do głowy całkiem przypadkowo lub tych, które ktoś nam podsunął. Co więcej, ten błąd popełniają nie tylko laicy, tzn. ludzie, którzy nie znają się na danej dziedzinie, ale również eksperci. Dzieje się tak pomimo tego, że ci drudzy powinni się kierować wyłącznie logiczną wiedzą i “zimną” kalkulacją. Jeśli pytając analityka o przyszłą wartość indeksu nie zasugerujesz jednak żadnej kotwicy, to i tak jego prognoza będzie o coś zaczepiona. Tym czymś może być kurs obecny, kurs z przeszłości itd. Rozsądny inwestor nie powinien zatem się kierować przewidywaniami tylko jednego analityka. Kiedy weźmie się pod uwagę oceny wielu ekspertów, wtedy ich kotwice się uśredniają i możliwość popełnienia błędu jest mniejsza.
Zupełnie teoretycznie, tak powinno być. Jednak w praktyce wygląda to tak, że średnia z prognoz analityków zwykle znajduje się w pobliżu bieżących kursów. Gwiazdami zostają Ci, którzy odważyli się podać znacznie odbiegające od aktualnych poziomów wartości i trafili. Do następnego razu, gdy ich prognoza się nie sprawdzi. Niestety uczestnicy rynku nie znoszą przyznawać się, że ich “trafienia” mogą być przypadkowe. Każdy z nas o wiele lepiej się czuje, jeśli po fakcie powie: “przewidziałem to!”. Rośnie jego prestiż w środowisku i pewność siebie. Tymczasem tych stale przewidujących poprawnie jest znikomy odsetek.

Ale, co ciekawe, kiedy prognoza okazuje się błędna, wtedy analitycy chętnie przyznają, że mogli się pomylić, bo o przebiegu kursu zadecydował przypadek. To wynik konkretnego badania psychologicznego! Mamy zatem kolejny przykład tego, że przewidywanie giełdowej przyszłości nie zależy wyłącznie od tego, co ktoś na temat takiego przewidywania wie, ale też od tego, jak ktoś pragnie się zaprezentować przed innymi. Ale wróćmy jeszcze do tego, że średnia z prognoz wielu analityków jest bliska bieżącemu kursowi. To tylko potwierdza moje przypuszczenie, że poszczególni analitycy kotwiczą się w swoich ocenach na różnych danych. Problem w tym, czy chcemy zdać sobie z tego sprawę.

G. Soros uznawany za jednego z najlepszych traderów, podejmujących decyzje na podstawie intuicji mówi, że za jego sukcesami nie stoją poprawne prognozy, tylko jak najszybsze wycofywanie się ze złych transakcji, gdy prognoza była błędna. Takie podejście jest trochę sprzeczne z intuicyjnym rozumieniem podejmowania decyzji. Zakładać, że się popełni błąd – niewiele osób jest przygotowanych na to. Dlatego wolą trwać w swoich przekonaniach, nawet gdy rynek brutalnie weryfikuje je kolejnymi stratami. W jaki sposób radzić sobie w takiej sytuacji?

No właśnie. Przykład, który podajesz wyraźnie świadczy o tym, że ci, którym się udaje, przyznają, iż popełniają błędy. Zgodnie z tą zasadą – ci, którzy się nie przyznają do popełniania błędów, raczej nie mogą liczyć na sukces. Zatem, jak sobie poradzić z naszą słabością? Trzeba uczyć się na własnych błędach! Obserwować je, zapisywać, szukać błędów, które popełniamy najczęściej i wyciągać z nich wnioski. Jeśli widzę, że zbyt długo przetrzymuję w portfelu taniejące akcje, co do których jest raczej pewne, że w najbliższej przyszłości nie zdrożeją i ta słabość się powtarza, to jaki wniosek z tego wynika? Ano taki, że powinienem z takich nieudanych transakcji szybciej się wycofywać. Jak widać, tak właśnie postępuje Soros i zdaje się, że nieźle na tym wychodzi. Przypomina mi się, jak kiedyś czytałem książkę o japońskim stylu zarządzania. Japońscy sprzedawcy traktują reklamacje składane przez klientów jak błogosławieństwo. Reklamacja jest bowiem dla nich sygnałem, że coś mogą zrobić lepiej, coś da się poprawić. Inwestor powinien podobnie traktować błędy, które popełnił na parkiecie.No, to zupełnie odmienne nastawienie. Zła sytuacja (reklamacja) traktowana jest jako szansa na poprawę. Trader niedoświadczony złe sytuacje (straty) bierze bardzo osobiście, jako podważenie własnych kompetencji. Inwestor doświadczony wie, że strata jest jednym z “parametrów” jego metody inwestycyjnej i stara się nad nią panować.Na koniec tej części rozmowy, jeszcze jedno pytanie. Jak myślisz, jak duży wpływ na zachowania inwestorów ma sama konstrukcja tradingu – fakt, że każdego dnia możesz tracić pieniądze. W “zwykłych” zawodach – na koniec miesiąca po prostu bierzesz pieniądze. Może być ich mniej, może więcej. Czasem może nie być wcale. Ale rzadko ktoś je nam “zabiera”. Może to jest najtrudniejszy aspekt dla wielu – przygotowanie się do tego, że codziennie możemy mieć coraz mniej

Tak, to ciekawe porównanie. Myślę o porównaniu tych, którzy regularnie zarabiają wykonując swoja pracę, z tymi, którzy sami wypracowują dochody na giełdzie. W przypadku inwestorów możemy mieć nawet do czynienia z pewnym paradoksem – wykonujesz pracę (np. po 12 godzin dziennie patrzysz w ekran komputera i śledzisz sytuację na parkiecie), po czym osiągasz ujemne wynagrodzenie. Na to po prostu trzeba być przygotowanym. Ale taki sposób zarabiania na życie ma też swoje zalety. Jedną z nich jest otrzymywanie regularnej, szybkiej i bardzo wiarygodnej informacji zwrotnej o wynikach podejmowanego działania. Dodajmy, że ta informacja nie zawsze jest sprawiedliwa, bo o sytuacji na rynku może decydować przypadek. Jest jednak ważne, że na bieżąco nasze decyzje są weryfikowane. Kiedyś wykryto, że specjaliści od meteorologii popełniają mniej błędów psychologicznych niż eksperci z innych dziedzin. To wynika między innymi z tego, że ich prognozy są regularnie weryfikowane (od tego, jaka jest codzienna temperatura nie da się uciec). Z czasem uczą się tego, jak zapobiegać błędom lub jak je minimalizować. A zatem nasze codzienne straty mają też jakąś jasną stronę.